董登新（武漢科技大學(xué)金融證券研究所所長(zhǎng)、中國(guó)養(yǎng)老金融50人論壇核心成員）

(資料圖)

據(jù)報(bào)道，個(gè)人養(yǎng)老金試點(diǎn)或啟動(dòng)在即。江蘇銀保監(jiān)局日前發(fā)布的《江蘇銀行(600919)業(yè)保險(xiǎn)業(yè)服務(wù)新市民實(shí)施方案》第44條顯示，銀行機(jī)構(gòu)要主動(dòng)配合有關(guān)部門為新市民自愿開立本人唯一的個(gè)人養(yǎng)老金賬戶提供優(yōu)質(zhì)服務(wù)。這是《關(guān)于推動(dòng)個(gè)人養(yǎng)老金發(fā)展的意見》（下稱《意見》）發(fā)布以來，首個(gè)地方提出要為個(gè)人養(yǎng)老金賬戶的開立提供服務(wù)。

自2022年4月《意見》發(fā)布以來，市場(chǎng)各方反響非常熱烈，盡管個(gè)人養(yǎng)老金實(shí)施辦法等配套政策尚未出臺(tái)，但各方人士及廣大的投資者（消費(fèi)者）對(duì)此都很好奇，并有不少從業(yè)人員對(duì)此文件進(jìn)行專業(yè)解讀，各種見解五花八門。在此，本文將從個(gè)人養(yǎng)老金的制度本源及國(guó)際慣例出發(fā)，從操作層面或技術(shù)層面來談一點(diǎn)實(shí)務(wù)性的東西，借此厘清人們對(duì)個(gè)人養(yǎng)老金的一些誤解、誤會(huì)。本文將從繳費(fèi)、投資、稅制三個(gè)方面，談?wù)剛€(gè)人養(yǎng)老金的幾個(gè)關(guān)鍵性制度問題。

關(guān)于個(gè)人養(yǎng)老金繳費(fèi)問題

在個(gè)人養(yǎng)老金繳費(fèi)環(huán)節(jié)，人們主要對(duì)以下三個(gè)方面存在誤解：開戶資格、資金來源及繳費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)。

首先，開戶資格。個(gè)人養(yǎng)老金賬戶的開戶人，只能是基本養(yǎng)老保險(xiǎn)的參保人，但不包括正在領(lǐng)取退休金的老年人，也不包括沒有參加工作的嬰幼兒和青少年。因?yàn)閭€(gè)人養(yǎng)老金是為尚未退出勞動(dòng)力市場(chǎng)的全體勞動(dòng)者建立的一種補(bǔ)充養(yǎng)老金。

根據(jù)人社部統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，截至2020年底，我國(guó)基本養(yǎng)老保險(xiǎn)覆蓋著10億人口，其中正在領(lǐng)取退休金的人約為2.9億人，也就是說，有條件參加個(gè)人養(yǎng)老金的人，為正在勞動(dòng)年齡段的7.1億人。其中，3.3億在崗職工參加個(gè)人養(yǎng)老金的意愿和能力應(yīng)明顯強(qiáng)于3.8億城鄉(xiāng)居民。

其次，資金來源。個(gè)人養(yǎng)老金賬戶繳費(fèi)的資金來源，是會(huì)來自于個(gè)人繳費(fèi)，從而享受相應(yīng)的稅收優(yōu)惠政策，也可由他人代為繳納。

第三，繳費(fèi)限額。根據(jù)現(xiàn)有文件規(guī)定，有資格開戶的繳費(fèi)人，全年繳費(fèi)的最大限額為12000元，既可以在當(dāng)年分次繳，也可以一次繳，但最遲繳費(fèi)期限不得晚于當(dāng)年12月31日。如果在此日期前沒有繳費(fèi)，則視作放棄當(dāng)期繳費(fèi)，以后不得補(bǔ)繳。

在繳費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)上，業(yè)內(nèi)人士存在一個(gè)很大的誤區(qū)。有許多人認(rèn)為，個(gè)人養(yǎng)老金全年繳費(fèi)限額只有12000元，這一標(biāo)準(zhǔn)太低了，他們擔(dān)心有錢人可能沒有興趣參加。在此，我們必須特別強(qiáng)調(diào)的是，個(gè)人養(yǎng)老金制度是為全體勞動(dòng)者提供一個(gè)補(bǔ)充養(yǎng)老金制度安排，不僅僅是針對(duì)有錢人。因此，有的國(guó)家排斥高收入者參加，也有的國(guó)家不排斥，但這些國(guó)家的個(gè)人養(yǎng)老金制度都有一個(gè)共同的特征屬性，那就是繳費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)有意壓得很低，比方，美國(guó)個(gè)人養(yǎng)老金（IRA）全年繳費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)只有美國(guó)企業(yè)年金（401K）的1/10左右。

因此，我國(guó)個(gè)人養(yǎng)老金的繳費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)（12000元/年）是合適的，也是科學(xué)可行的。因?yàn)閷?duì)于80%的中低收入者來說，只有這樣的低門檻、低成本的繳費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)，才是可望又可及的，他們才有主動(dòng)參與的自信心與成就感，這才是一種普惠性的制度安排。在這一點(diǎn)上，個(gè)人養(yǎng)老金不必考慮高收入者的感受，但不排斥高收入者自愿參加。

關(guān)于個(gè)人養(yǎng)老金投資問題

個(gè)人養(yǎng)老金如何投資、如何保值，這可能是市場(chǎng)各方最感興趣，也是誤會(huì)最多的問題，在此，我們可以從以下四個(gè)方面進(jìn)行澄清：

第一，個(gè)人養(yǎng)老金資金賬戶不能直接炒股。有人誤以為，個(gè)人養(yǎng)老金賬戶等同于股民的炒股賬戶，可以自由炒股或買賣其他金融產(chǎn)品。這是一個(gè)天大的誤會(huì)，回答當(dāng)然是否定的。

個(gè)人養(yǎng)老金資金賬戶是一個(gè)長(zhǎng)期積累的封閉賬戶，資金只進(jìn)不出，在退休前不允許動(dòng)用或提取，只有三種例外：繳費(fèi)人殘疾、死亡或移民出國(guó)。因此，從長(zhǎng)遠(yuǎn)來看，眾多的個(gè)人養(yǎng)老金資金賬戶將會(huì)匯集成一個(gè)巨大的“資金池”，它們將會(huì)直接或間接的轉(zhuǎn)化為資本市場(chǎng)最重要的長(zhǎng)期資金來源。

由于個(gè)人養(yǎng)老金賬戶的所有者大多不是專業(yè)投資者，而且單個(gè)賬戶資金較少，因此，從賬戶管理成本及規(guī)模效應(yīng)來講，單個(gè)賬戶不適合單打獨(dú)斗、各自為陣，也就是說，個(gè)人養(yǎng)老金賬戶不同于股民的炒股賬戶，它不允許“短炒”，也不允許直接“炒股”。

第二，個(gè)人養(yǎng)老金賬戶有嚴(yán)格的投資品種限制。在現(xiàn)實(shí)中，哪些金融產(chǎn)品能夠入圍成為個(gè)人養(yǎng)老金賬戶的投資標(biāo)的？它有嚴(yán)格的篩選機(jī)制，并由中國(guó)證監(jiān)會(huì)、中國(guó)銀保監(jiān)會(huì)統(tǒng)一認(rèn)定與規(guī)定。從現(xiàn)行金融產(chǎn)品類別及個(gè)人養(yǎng)老金政策規(guī)定來看，有資格進(jìn)入個(gè)人養(yǎng)老金投資范圍的金融產(chǎn)品要具有運(yùn)作安全、成熟穩(wěn)定、標(biāo)的規(guī)范，側(cè)重長(zhǎng)期保值的特性，具體為：銀行理財(cái)、儲(chǔ)蓄存款、商業(yè)養(yǎng)老保險(xiǎn)和公募基金四類。

因此，最終能夠入圍個(gè)人養(yǎng)老金投資范圍的，一定是證監(jiān)會(huì)和銀保監(jiān)會(huì)統(tǒng)一認(rèn)可的、風(fēng)險(xiǎn)與收益適度的金融產(chǎn)品。

第三，個(gè)人養(yǎng)老金賬戶的投資管理模式。按照通行的國(guó)際慣例，個(gè)人養(yǎng)老金賬戶投資管理模式是個(gè)人投資，個(gè)人可自由選擇符合規(guī)定的金融產(chǎn)品，但大部分金融產(chǎn)品會(huì)有一定的封閉期，它不可能像炒股賬戶那樣每天自由買進(jìn)賣出。

盡管我國(guó)個(gè)人養(yǎng)老金投資管理規(guī)則暫未出臺(tái)，但可以想見，未來個(gè)人養(yǎng)老金賬戶的所有者在投資管理上至少擁有以下權(quán)限：一、有權(quán)選擇開戶行；二、有權(quán)選擇投資的金融產(chǎn)品；三、在符合相關(guān)規(guī)則的前提下自由更換投資產(chǎn)品；四、可隨時(shí)線上查詢個(gè)人養(yǎng)老金賬戶余額及凈值變動(dòng)情況。

第四，個(gè)人養(yǎng)老金賬戶的保值增值。有許多人質(zhì)疑：個(gè)人養(yǎng)老金投資會(huì)虧損嗎？它比個(gè)人炒股劃算嗎？事實(shí)已經(jīng)證明，個(gè)人養(yǎng)老金賬戶的長(zhǎng)期投資，是有足夠能力實(shí)現(xiàn)保值增值的。因?yàn)槿珖?guó)社會(huì)保障基金過去20年平均年化收益率高達(dá)8%以上，企業(yè)年金過去15年平均年化收益率高達(dá)7%以上，因此，我們有理由相信，全體個(gè)人養(yǎng)老金賬戶長(zhǎng)期年化平均收益率達(dá)到5%以上，也應(yīng)該是不成問題的。

在現(xiàn)實(shí)中，由于90%的小散炒股都是虧損的，因此，參加個(gè)人養(yǎng)老金的長(zhǎng)期投資收益率當(dāng)然會(huì)遠(yuǎn)高于個(gè)人炒股的平均收益率。這是不用證明的最簡(jiǎn)單邏輯。

不過，我們也不能像股民炒股一樣，采用每天、每月或每個(gè)季度的短期收益率來評(píng)判個(gè)人養(yǎng)老金投資收益的高低或好壞，而應(yīng)該考察其三五年甚至十年的平均年化收益率來衡量其優(yōu)劣。

關(guān)于個(gè)人養(yǎng)老金稅制問題

《意見》并未明確個(gè)人養(yǎng)老金的稅制規(guī)定，只是粗略地提了一句：國(guó)家制定稅收優(yōu)惠政策，鼓勵(lì)符合條件的人員參加個(gè)人養(yǎng)老金制度并依規(guī)領(lǐng)取個(gè)人養(yǎng)老金。

實(shí)際上，稅收優(yōu)惠政策是成功推廣個(gè)人養(yǎng)老金制度的重要因素。在個(gè)人養(yǎng)老金稅制設(shè)計(jì)上，我們既要遵循國(guó)際慣例，更要考慮中國(guó)國(guó)情。

目前我國(guó)設(shè)置了較高的個(gè)人所得稅的繳納門檻，絕大多數(shù)中低收入者無需繳納個(gè)人所得稅。在7.1億基本養(yǎng)老保險(xiǎn)繳費(fèi)人中，大約只有7000多萬人需要繳納個(gè)人所得稅，占全部勞動(dòng)者的10%，其余90%的中低收入者由于達(dá)不到個(gè)稅起征點(diǎn)而無需繳納。因此，在個(gè)人養(yǎng)老金稅制上，如果只提供EET的“個(gè)稅遞延”政策優(yōu)惠，那么對(duì)90%的中低收入者來說，可能會(huì)失去政策激勵(lì)作用。

所謂EET稅制，就是在繳費(fèi)環(huán)節(jié)個(gè)稅遞延（E）——在投資產(chǎn)生收益的環(huán)節(jié)同樣個(gè)稅遞延（E）——在提取環(huán)節(jié)繳納個(gè)人所得稅（T）。這一“個(gè)稅遞延”的優(yōu)惠政策，對(duì)于需要繳納個(gè)人所得稅的人來說，是非常實(shí)惠有用的，它可以有效抵扣本人當(dāng)期應(yīng)納稅所得額。但對(duì)達(dá)不到個(gè)稅起征點(diǎn)的中低收入者來說，并不能享受到這項(xiàng)政策優(yōu)惠。

另一類稅制TEE則更可能會(huì)受到中低收入者的歡迎。所謂TEE稅制，就是在繳費(fèi)環(huán)節(jié)稅后繳費(fèi)（T）——在投資產(chǎn)生收益環(huán)節(jié)免稅（E）——在提取環(huán)節(jié)免稅（E）。對(duì)于暫時(shí)達(dá)不到個(gè)稅起征點(diǎn)廣大中低收入者而言，如果采用TEE稅制，那么他的繳費(fèi)可以視同為“稅后繳費(fèi)”，因?yàn)樗膫€(gè)人所得稅為零，既然是稅后繳費(fèi)，當(dāng)然，其投資收益及最終提取就可以豁免個(gè)人所得稅。這對(duì)達(dá)不到個(gè)稅起征點(diǎn)的廣大中低收入者是極其實(shí)惠有用的。

當(dāng)然，對(duì)于必須繳納個(gè)稅的中高收入者而言，制度并不排斥其參加個(gè)人養(yǎng)老金繳費(fèi)，但可以同時(shí)提供EET和TEE兩類稅制供其自主選擇，一旦確定其中一種稅制，就不能隨意更改。不過，可以有一種例外，即允許EET中途改為TEE，但TEE不允許改為EET。

由于個(gè)人養(yǎng)老金賬戶只有個(gè)人繳費(fèi)，不涉及雇主繳費(fèi)，因此，EET和TEE的稅制管理成本較低，并不會(huì)給稅務(wù)機(jī)關(guān)增加太多工作量。

為此，我們建議，我國(guó)個(gè)人養(yǎng)老金稅制的設(shè)計(jì)，應(yīng)該充分考慮稅制公平與稅優(yōu)普惠的原則，為個(gè)人養(yǎng)老金賬戶所有者同時(shí)提供兩類稅制優(yōu)惠選擇——EET和TEE，由賬戶所有者自愿選擇其中一種稅優(yōu)待遇，并允許賬戶所有者從EET改為TEE，但不允許從TEE改為EET。唯有如此，才能讓稅收優(yōu)惠政策產(chǎn)生公平、普惠、激勵(lì)效果。

個(gè)人養(yǎng)老金對(duì)資本市場(chǎng)的影響

個(gè)人養(yǎng)老金政策一旦實(shí)施，如果能夠形成全社會(huì)的共識(shí)，那么將對(duì)我國(guó)金融機(jī)構(gòu)、家庭理財(cái)及資本市場(chǎng)產(chǎn)生一系列深刻影響：

第一，我國(guó)金融機(jī)構(gòu)將更加專注于權(quán)益類理財(cái)產(chǎn)品或資管產(chǎn)品的研發(fā)與創(chuàng)新，并且更加重視專業(yè)人才儲(chǔ)備、投資者教育及投顧業(yè)務(wù)。

第二，我國(guó)家庭理財(cái)將逐漸從“短炒”“賺快錢”的模式轉(zhuǎn)向以養(yǎng)老為最高目標(biāo)或最終目標(biāo)的家庭理財(cái)，私人養(yǎng)老金將成為家庭財(cái)富管理中資產(chǎn)配置的最重要組成部分。

第三，大量股民將會(huì)主動(dòng)接受金融機(jī)構(gòu)的建議，他們將通過直接參加個(gè)人養(yǎng)老金繳費(fèi)及大量購買權(quán)益類理財(cái)產(chǎn)品或資管產(chǎn)品，慢慢地自主選擇退出股市，大多數(shù)散戶將不再親自進(jìn)入股市近身搏殺，而是通過個(gè)人養(yǎng)老金賬戶及專業(yè)化金融產(chǎn)品間接參與股市投資，從而獲取長(zhǎng)期穩(wěn)健的投資收益。這將是中國(guó)資本市場(chǎng)“機(jī)構(gòu)化”、A股市場(chǎng)“去散戶化”的大好時(shí)機(jī)。

不難想象，到那時(shí)，中國(guó)股市將會(huì)變身為“機(jī)構(gòu)市”，源源不斷、規(guī)模龐大的長(zhǎng)期資金來源，將會(huì)支持中國(guó)股市走出長(zhǎng)達(dá)十年以上的慢牛、長(zhǎng)牛，中國(guó)資本市場(chǎng)將會(huì)更加高質(zhì)量地服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)。到那時(shí)，以養(yǎng)老為最高目標(biāo)的家庭理財(cái)，將會(huì)變得更長(zhǎng)遠(yuǎn)、更理性、更從容、更快樂！