基本面回暖的可持續(xù)性將是保險(xiǎn)股估值向上的核心推力之一。

保險(xiǎn)板塊是A股2023年迄今為止的“隱形贏家”——它沒有AI的概念風(fēng)口，亦無機(jī)構(gòu)抱團(tuán)的加持。但從結(jié)果來看，其表現(xiàn)卻不輸一些光鮮亮麗的板塊名字。

比如申萬保險(xiǎn)指數(shù)（801194.SI）今年以來上漲13.77%，漲幅遠(yuǎn)高于上證指數(shù)的7.13%。從個(gè)股表現(xiàn)來看，中國太保(601601)和新華保險(xiǎn)(601336)實(shí)現(xiàn)了超30%的上漲，中國人保(601319)和中國平安(601318)的漲幅分別在20%和10%以上；此外，中國平安還在4月27日時(shí)隔八年之后再現(xiàn)漲停。

(資料圖片僅供參考)

A股險(xiǎn)企2023年市值、股價(jià)表現(xiàn)

截至5月11日；來源：Wind

即便如此，根據(jù)PE-Band提供的市盈率區(qū)間顯示，除了中國人壽(601628)之外，其他四家A股險(xiǎn)企的估值仍然位于合理區(qū)間。其中，中國平安、中國太保和中國人保略高于近三年歷史估值中樞，而新華保險(xiǎn)仍然處于歷史估值中樞的下沿。

在即將到來的下半年，買入保險(xiǎn)股仍然保險(xiǎn)嗎？《巴倫周刊》中文版認(rèn)為，可以極簡地從微觀和宏觀兩個(gè)層面來進(jìn)行分析。

圖片來源于網(wǎng)絡(luò)

微觀：險(xiǎn)企業(yè)績回正

從營收凈利、原保費(fèi)收入，新業(yè)務(wù)價(jià)值和投資收益四個(gè)角度來看，險(xiǎn)企2023年一季度都令投資者吃下了定心丸。

收入端，五家保險(xiǎn)公司同步實(shí)現(xiàn)了營業(yè)收入和歸母凈利潤的同比增長。

營收方面，中國人壽、中國平安和中國人保為收入的前三甲，中國平安、中國太保和新華保險(xiǎn)實(shí)現(xiàn)了兩位數(shù)的營收增長。歸母凈利潤方面，中國人保和新華保險(xiǎn)增幅最大，中國平安的凈利潤規(guī)模則遠(yuǎn)高于其他四家險(xiǎn)企。

營收和凈利雙增的表現(xiàn)，與兩個(gè)新會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的實(shí)施息息相關(guān)。

從2023年1月1日起，上市保險(xiǎn)公司實(shí)施《企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則第22號(hào)——金融工具確認(rèn)和計(jì)量》和《企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則第25號(hào)——保險(xiǎn)合同》兩個(gè)新準(zhǔn)則。最主要的變化之一在于，新保險(xiǎn)合同準(zhǔn)則下保費(fèi)收款在整個(gè)保險(xiǎn)期間逐期確認(rèn)收入，并剔除其中的現(xiàn)金價(jià)值成分；在原準(zhǔn)則下，保費(fèi)收款一次性全額確認(rèn)為收入。

業(yè)內(nèi)人士對(duì)《巴倫周刊》中文版表示，新會(huì)計(jì)準(zhǔn)則帶來的影響相對(duì)可控。一方面，新金融工具準(zhǔn)則發(fā)布于2017年，新保險(xiǎn)合同準(zhǔn)則發(fā)布于2020年，險(xiǎn)企已經(jīng)做好了執(zhí)行新規(guī)的準(zhǔn)備。更重要的是，不同保險(xiǎn)產(chǎn)品在收入確認(rèn)和利潤釋放模式上存在差異，因此新會(huì)計(jì)準(zhǔn)則對(duì)險(xiǎn)企產(chǎn)品策略的改變將更為長期和持續(xù)。

這種改變的迫切性從一季度的原保費(fèi)收入中可以窺得一二。在五家公司共同競爭的壽險(xiǎn)領(lǐng)域，轉(zhuǎn)型仍在持續(xù)，僅中國平安和中國人壽錄得小幅收入增長外，其余三家公司均為負(fù)增長。不過，三家運(yùn)營財(cái)產(chǎn)險(xiǎn)業(yè)務(wù)的公司均維持了穩(wěn)定的增速。

積極的趨勢在于，險(xiǎn)企新業(yè)務(wù)價(jià)值正在擺脫過去曾承受的壓力。

畢馬威在《2022年上市保險(xiǎn)集團(tuán)壽險(xiǎn)業(yè)務(wù)報(bào)告》中指出，近五年來，上市保險(xiǎn)公司新業(yè)務(wù)價(jià)值整體呈現(xiàn)下降趨勢，出現(xiàn)該現(xiàn)象主要是由于近年來隨著監(jiān)管整治行業(yè)亂象以及代理人清虛的深入，壽險(xiǎn)代理人規(guī)模大幅萎縮導(dǎo)致新業(yè)務(wù)規(guī)模下滑，以及受疫情和普惠保險(xiǎn)替代效應(yīng)影響導(dǎo)致的重疾險(xiǎn)等高價(jià)值產(chǎn)品銷售持續(xù)低迷。

而在一季度披露了新業(yè)務(wù)價(jià)值增速的三家公司中，中國太保為16.6%，中國平安為8.8%，中國人壽則由負(fù)轉(zhuǎn)正達(dá)7.7%。

最后，大部分險(xiǎn)企投資端表現(xiàn)的改善也提振了整體業(yè)績。除新華保險(xiǎn)外，其余四家均實(shí)現(xiàn)了不同規(guī)模的投資正收益。

綜上，《巴倫周刊》中文版認(rèn)為，保險(xiǎn)公司在上半年備受市場青睞的最根本原因在于令后者看到了基本面回暖的態(tài)勢。這一態(tài)勢的可持續(xù)性將是保險(xiǎn)股估值向上的核心推力之一。

宏觀：投資偏好轉(zhuǎn)移

2023年上半年，國內(nèi)外宏觀環(huán)境的變化令資金更偏好業(yè)績穩(wěn)定但估值低迷的標(biāo)的。《巴倫周刊》曾在4月的報(bào)道中指出，美股保險(xiǎn)股，特別是人壽保險(xiǎn)股同時(shí)兼顧了低廉的價(jià)格和良好的價(jià)值。

對(duì)比A股上市險(xiǎn)企，其境遇與美股相似。如前文所述，A股保險(xiǎn)公司已經(jīng)向市場展現(xiàn)出財(cái)務(wù)狀況的向好和風(fēng)險(xiǎn)管理的穩(wěn)定。從市盈率（TTM）來看，中國平安、中國人保、中國太保、新華保險(xiǎn)在經(jīng)歷了五個(gè)多月的上漲后，估值總算來到了合理區(qū)間。

這意味著，計(jì)劃在現(xiàn)階段買入保險(xiǎn)股的投資者，未必能如過去五個(gè)月般收獲成倍增長的收益。但在長期視角下，透過基本面的改善，A股險(xiǎn)企同樣也具備消化高估值的能力。

值得一提的是，具備長期投資價(jià)值的“中特估”題材下，險(xiǎn)企也是重要的“鏟子股”之一。

險(xiǎn)企在進(jìn)行投資的時(shí)候，往往會(huì)選擇低估值、高股息的公司，因此其權(quán)益資產(chǎn)持倉中含有大量“中特估”標(biāo)的，令其在資產(chǎn)端受益于“中特估”的價(jià)值挖掘。東吳證券(601555)5月10日的研報(bào)認(rèn)為，“中特估”的行情演繹以及央國企估值重構(gòu)的過程將使得險(xiǎn)企在資產(chǎn)端重點(diǎn)受益。

更不用說，中國人保本身就是“中特估”的受益標(biāo)的之一，年初至今股價(jià)已經(jīng)漲超24%。《巴倫周刊》中文版認(rèn)為，類似于“中特估”這樣的“房間里的大象”，是許多投資者在追求長期穩(wěn)定收益時(shí)的優(yōu)先選項(xiàng)，尤其是在國際宏觀環(huán)境有一定不確定性時(shí)。

與此同時(shí)，在市場的波動(dòng)下，具有高派息率和穩(wěn)定分紅的公司更為投資者垂青。

利潤分配公告顯示，五家險(xiǎn)企的分紅比例均在30%以上。中國平安、中國人壽和新華保險(xiǎn)的分紅比例穩(wěn)中有升，中國太保和中國人保則扭轉(zhuǎn)了此前的分紅比例下滑。

從派息金額來看，中國平安和中國人壽截至2022年末期股息派發(fā)金額在100億元人民幣以上，分別為271.61億元和138.50億元，在A股中是絕對(duì)的優(yōu)等生——根據(jù)中國上市公司協(xié)會(huì)數(shù)據(jù)顯示，在逾5000家A股公司中，僅有27家公司分紅金額超百億。

而從財(cái)富轉(zhuǎn)移的層面來看，居民資產(chǎn)由住房資產(chǎn)向金融資產(chǎn)轉(zhuǎn)移是大勢所趨。財(cái)通證券(601108)認(rèn)為，考慮到銀行存款利率下調(diào)，保險(xiǎn)長期競爭力凸顯，這有助于險(xiǎn)企收入端的進(jìn)一步增長。

在這個(gè)過程中，險(xiǎn)企也在通過產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的優(yōu)化，以求降低負(fù)債成本。近期有市場消息指出，保險(xiǎn)新開發(fā)產(chǎn)品定價(jià)利率將從3.5%降至3.0%。平安證券認(rèn)為，近年來，中國長端利率低位震蕩、權(quán)益市場波動(dòng)加劇，壽險(xiǎn)行業(yè)面臨潛在利差損風(fēng)險(xiǎn)、險(xiǎn)企利潤承壓；保險(xiǎn)監(jiān)管趨嚴(yán)，通過發(fā)布產(chǎn)品負(fù)面清單、下調(diào)演示利率、分產(chǎn)品調(diào)整評(píng)估利率等方式，降低保險(xiǎn)公司負(fù)債端成本。

無論如何，在行業(yè)發(fā)展復(fù)雜多變之時(shí)，險(xiǎn)企深度轉(zhuǎn)型帶來的負(fù)面影響在很大程度上已經(jīng)體現(xiàn)在當(dāng)前的估值中。誠然，新單增長放緩、權(quán)益市場波動(dòng)和長端利率大幅下行等保險(xiǎn)股風(fēng)險(xiǎn)依然存在，但尋求中長期穩(wěn)定收益的投資者，實(shí)在無需錯(cuò)過險(xiǎn)企潛能的釋放。

文 | 《巴倫周刊》中文版撰稿人 林一丹

編輯 | 彭韌

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